香港REITs连载之十 | 富豪产业信托
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听百家之言，问ABS之道问资产证券化之道，寻资产证券化之术ABS界精英翘楚、各抒己见、碰撞思想，行他山之石之益，呈著说立言之机。一、基金简介
富豪产业信托是2006年12月11日在香港成立的不动产投资信托。该信托及产业信托管理人的主要目标是通过积极增持酒店及策略性投资酒店、服务式住宅及商用物业，为富豪产业信托的基金单位持有人提供长远、稳定及增长的分派及资本增值。该信托主要通过两大部分运营。酒店物业部分投资于初步酒店、富荟上环酒店及富荟炮台山酒店。混合用途物业部分投资于富荟湾仔酒店，包括酒店部分及非酒店部分。九间物业目前共拥有4909间客房及套房，总楼面面积约为236763平方米。该信托由富豪资产管理有限公司管理并于2007年3月30日上市。
二、组织架构
图1：富豪产业信托组织架构
其中：
1、产业信托管理人为富豪之全资附属公司，于2006年2月20日在香港注册成立，目的仅为管理富豪产业信托资产。
2、产业信托受托人为DB Trustees(Hong Kong)Limited，受托人为德意志银行全资附属公司，于香港注册成立的公司，受托人股本为港币1亿元。
数据来源：香港交易所公开资料
三、股本结构
截止2018年6月30日，该基金发行的普通股约32.57亿股，全部为流通股，大股东占比74.99%，基金持股情况如图2：
图2：截止2018年6月30日基金持股情况
其中：占比74.99%的大股东明细见表1：
表1：截止2018年6月30日大股东明细表
数据来源：wind
四、投资策略及物业组合
产业信托管理人主要目标是为基金单位持有人提供稳定的现金分派和资产净值长远增长。产业信托管理人为维持目标及扩大香港酒店物业投资组合，于适当时机出现时，在取得监管机构及基金单位持有人批准后，扩大富豪产业信托投资组合至其他城市。产业信托管理人计划结合以下三种策略达成目标：
（一）策略
1、财务策略
富豪产业信托维持稳健的资本架构，对所使用的债项融资金额做出限制。
2018年6月30日，富豪产业信托资产负债比率为37.2%（2017年6月30日：35.4%），尚未偿还贷款总额合计港币9,980,000,000元，富豪产业信托全部资产总值为港币26,830,800,000元。资产负债比率低于房地产投资信托基金守则规定的45%上限。
2018年6月30日，富豪产业信托全部九间物业总面值为港币26,553,000,000元，已作抵押以取得银行贷款融资。
2、内部增长策略
酒店组合的核心增长策略为透过积极的资产管理，尽量提升基金单位持有人的价值，以实现更佳收入总额、平均可出租客房收入及物业收入净额。
3、外部增长策略
扩大酒店组合的核心策略为选择性收购符合以下标准的酒店物业︰
①可提升收益回报；
②目标为全球国际一线主要城市（专注于香港、澳门及中国内地）及位于市中心及著名度假区具有增长潜力的市场；
③有增值机会，即可能因管理不善或需要资本投资或可受惠于市场重新定位及能引入富豪品牌或可扩建或有其它资产增值机会的物业；
④收购资产的大多数拥有权及目标为产生收入及现金流量的物业。
（二）物业组合
富豪产业信托的物业组合包括（i）已分类为投资物业的五间初步酒店、富荟上环酒店、富荟炮台山酒店、富荟马头围酒店及富荟湾仔酒店的非酒店部分及（ii）已分类为物业、厂房及业主自营的富荟湾仔酒店的酒店部分。酒店位置如图3：
图3：富豪产业信托酒店物业位置图
截至2018年6月30日，富豪产业信托的整体物业组合估值为港币26,553,000,000元（2017年12月31日:港币25,792,000,000元）（包括（i）已分类为投资物业的五间初步酒店、富荟上环酒店、富荟炮台山酒店、富荟马头围酒店及富荟湾仔酒店的非酒店部分及（ii）已分类为物业、厂房及业主自营的富荟湾仔酒店的酒店部分）。截至2018年6月30日及2017年12月31日物业的估值及物业组合的相关情况见表2：
表2：物业组合情况
五、经营业绩
表3：截止2018年6月30日经营数据
数据来源：富豪产业信托2018年中期报告
富豪产业信托2018年上半年，实现租金及酒店收入净额约4.77亿港元，同比增长6.9%；未计及基金单位持有人分派前的期内盈利9.43亿港元，同比减少46.7%；核心经营盈利2.27亿港元，同比增长1.4%。
基金单位持有人占每基金单位盈利为0.289元，同比减少46.78%，基金单位持有人应占期内可供分派收入2.42亿港元，同比减少0.4%；每基金单位可供分派收入0.0742港元，同比减少0.4%；每基金单位分派0.074港元。
期内，香港五间初步酒店的合并平均入住水平维持于86.7%，较去年同期的86.0%增加0.7个百分点；合并平均房租大幅上涨10.5%，使其合并平均可出租客房收入整体上升11.4%。五间初步酒店的物业收入净额总额高于按比例计算的基本租金3.755亿港元，可收取浮动租金1570万港元。
自行经营的富荟湾仔酒店入住率维持于93.1%，实际平均房租上升13.6%，反映平均可出租客房收入较2017年上半年增加9.5%。富荟上环酒店及富荟炮台山酒店的合并平均入住率为88.7%，其合并平均房租按年大幅上涨13.3%，带动其合并平均可出租客房收入按年增加12.2%。
另外，2017年9月收购的富荟马头围酒店按递增的固定租金出租，初步年期为五年，平均回报率为每年4.5%。
六、市场分析
表4：香港酒店市场表现
表5：富豪产业信托五间初步酒店的市场表现
如表4所示，2018年上半年，由于旅客人数回升，香港整体酒店入住率达91%，同比增长4个百分点，另一方面，整个行业的平均房租每晚港币1334元，上调8.1%。
如表5所示，富豪产业信托2018年上半年五间初步酒店的平均入住率为86.7%，平均房租为港币1054.28元，同比增长10.5%，总体而言，富豪产业信托的物业组合和经营表现与香港酒店市场表现水平相当。
延伸阅读
点击阅读：
当前的资产证券化市场存在两大急需解决的问题：
一是，行业的定价权；
二是，相关的行业监管法规尚需完善。
博弈行业定价权：在券商等传统金融机构“垄断”行业定价权的背景下，整个标的资产的分级、评估都必须要符合券商的标准。
“但目前的行业现状是，符合券商标准的基本都是大型机构的资产，而不是中小企业的资产。而在现实的另一面，广大中小企业对于资产证券化业务存在大量需求，却被传统的金融机构拒之门外。
行业监管尚待完善：法律法规的缺失，导致的一个直接问题是行业标准的缺失，目前资产证券化是由法律法规的规定，但是这个不是行业标准，而且现在仅有的行业标准太宏观。”
所以目前的资产证券化（ABS）都有点偏离其本质，它的核心应是企业的还款能力，并非拘泥于抵押物以及担保方的主体信用。
用“技术之匙”穿透资产，使资产证券化行为回归本质，让投资人重新审视行业潜力，从而重新评估资产方归还资金并带来收益的能力，即创造未来现金流的能力。
科技的模式和逻辑里，并不是打造信用或者信任体系，不需要信任谁不信任谁，只需要看现金流产生的源头和数据，勾勒出这个企业真实的经济行为，然后看现金流的汇集能力能够支撑多大的还款能力，就可以做出决定。“一切以现金流和还款能力为唯一标准。”
现阶段往往因为无法真正穿透资产，所以不得不用抵押和担保来作为融资依据。“如果真正发生了违约，资金方往往要通过冗长的法律程序来追讨资金，而且往往还会面临许多困难。也正因此，需要用技术穿透事实，保证还款现金流的生成，甚至在某些情况下，即使对方企业兑付出现问题，但是投资人能够看到企业是在真实运营并不断产生和汇集现金流的，也能及时采取延期等各种措施来灵活处理，而且是有依据有预期的处理。”
“让数据回归最本源，让我们通过数据看到最为客观的事实。”在利用区块链技术进行数据监管过程中，数据的采集和模型的建立是和区块链技术同等重要的核心问题。“真正监控现金流不是看合同加报表，以及每个月的银行流水，而是企业真正生成现金流的经营行为以及结果，多个数据形成的逻辑闭环，数据取得后不可篡改，交叉检验，这样才形成可以用来进行现金流大数据分析的基础。”
“这会是未来的大趋势，不会是昙花一现。”这是区块链融资的未来，
市场潜力待深挖，巨大的融资缺口是因素之一。据了解，2018年，世界银行、中小企业金融论坛、国际金融公司联合发布的报告显示，中国中小企业数量达到5600万户，潜在融资需求达29万亿元左右，其中41%的中小微企业存在信贷困难，迫切需要金融机构提供支持。
市场大势将聚，响应政策号召是因素之二。央行、银监会等部门联合发布的《中国小微企业金融服务报告（2018）》中要求进一步改进中小微企业金融服务的思路，提出要“加强金融科技运用，提升小微企业金融服务效率”，这就为金融科技的发展指明了方向。据了解，随着区块链、大数据等新技术手段在金融系统的应用，银行风控手段也在不断完善，通过科技赋能，银行也有能力，有意愿承接一批中小微企业的融资业务，解决小微企业融资难、融资贵的问题。
实际上，连锁美容美发店、连锁咖啡餐饮、牙医诊所、宠物医院、甚至足底按摩连锁都是没有固定资产，但是强现金流的行业。“应用到供应链领域以及其他领域想象空间更巨大。
“现在世界上也许只有3%的好资产能够被证券化，比如受制于抵押物、担保人、信用评级或者人工协调成本等，而区块链技术和方法后，可能会有30%的资产能够被证券化，不是从现有的资产证券化里切一块技术服务‘蛋糕’来锦上添花，而是创造了一块增量市场。”
————来源：祺鲲科技
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我国PE二级市场方兴未艾
S基金机会涌现，潜在交易量巨大，机遇与挑战并存
2006年至2015年，市场累计存量人民币PE/VC基金规模达到3万亿元，由于经济震荡下行导致投资人流动性问题显现，有尽快转让PE基金份额意愿的LP持续出现，基金违约事件屡屡发生。按照2%的转让需求保守估计下，市场潜在转让空间约568亿人民币。同时，2010年以前成立的基金陆续进入清算期，存量规模超过1.2万亿元，尾盘交易空间庞大。
在“蹒跚学步”的中国私募股权二级市场中，信息不对称导致的“柠檬市场（The Market for Lemons）效应”是对市场参与者最严峻的挑战。所谓的柠檬市场效应，是由于交易一方不掌握商品真正价值的信息，因此只能通过市场上的平均价格来判断质量，并且因为难以分清商品好坏，也只愿意付出平均价格。同样，在中国PE二级交易市场上，由于信息不对称严重，购买者认为出售基金份额的LP之所以选择出售是因为资产价值比交易价格低，因此购买者只愿意支付更低的价格。而持有优质基金份额但急需流动性的LP因为无法证明自身持有份额的优质性，也只好承受低价完成转让。
虽然国内已经建立了多个私募基金二手份额交易平台，如北京金融资产交易所、上海股权交易中心等，但这些平台目前发挥的最大作用仅限于拓宽了交易信息披露的渠道。对于二手份额交易的实际完成和投资收益的最终实现而言，具有专业素质的投资机构和中介机构仍然是不可或缺的。
那么Pre-IPO式PE还有戏么？
Pre-IPO类型的PE，本质上做的就是一二级市场的套利，想赚钱就要低买高卖，按照几年前疑似九鼎投资吴总的话说“投资成败不能寄希望于增长,只能寄希望于价差,买的便宜是赚钱的王道。”，然而自“全民PE”以来，项目估值越来越高，市盈率从8倍、10倍、12倍，一直涨到现在的15倍左右，很多TMT、医药、军工项目，或者突击入股性质的项目，动态市盈率高达20倍以上，都快估值倒挂了。
低买越来越难，只能寄托于高卖了，然而“注册制”的加速会导致高卖也会越来越难。别看现在科创板股票动辄都是50、60倍市盈率以上，但是猪不可能一直在天上飞，毕竟还有一个叫“价值规律”的东西管着。以前是只要项目能上市就能赚大钱，现在就要看天吃饭了。有个朋友的项目，投后都快10亿了，上了603开头的主板，又发了25%的新股，稀释了一些，到去年下半年，大盘掉到2700的时候，市值就剩不到20亿了，现在勉强20多亿，关键这项目还是在申报期前半年的突击入股，要锁定三年，将来解禁照例要跌，给大宗接盘还得再打折，哥们儿自嘲说：“将来就是退出了，年化收益也就比余额宝稍高一些。。。”
即便如此，为什么“还有戏”呢？原因有二，都是源于中国特色。
一、退出通道上，中国特色的注册制也不是真的不审了，而且核准制变成注册制还需要时间，所以还有套利空间，虽然空间变窄。
二、募资渠道上，什么LP出资人愿意接受越来越窄的盈利空间？这还是一个中国特色，那就是各级政府引导基金、行业基金，这些钱不完全以盈利为目。
当然，一线股权投资机构很多都不喜欢这类引导基金，条条框框太多，又是反投比例，又是投资地域、行业限制，忙活了几年，挣的管理费很多时候像极了招商引资的中介费
在中国，VC/PE基金退出方式首选IPO，其次为股权转让，回购、并购等，通过S基金实现退出的比例非常之少，仅仅占到0.11%，这也反映出国内的二级市场交易还面临着难以规模化的问题。然而，能够实现IPO的企业百里挑一，IPO后市值稳定保持至投资人退出期的企业更是凤毛麟角。在2018年5月证监会发布《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》（简称“减持新规”）的背景下，即使公司实现IPO，是否能够维持高估值也仍是未知数。后期入场的基金，即便等到所投企业上市，也有可能无法获得可观回报。从并购方面来看，2017年国内战略投资交易数量虽然刷新了历史纪录，但绝对值依然不高。
市场亟需新的退出渠道。
目前市场上已经有了更多的融资渠道退出机制
例泰坦资本：UT-ST-IPO/三体穿透·投资参与退出机制
融资破局
融资最主要的两个机制问题：交易成本高、信用风险大，所以解决融资难度问题要瞄准这两个根本性的问题，区块链在该方面有着天然的优势。
技术管理资产是手段，但却无法做到消灭不合格资产
技术永远提升的是效率，至于人性的复杂恐怕得交给上帝。
证券通证近期资讯
10 Oct 2019
区块链国内政策
欢迎
【A轮后~Pre-IPO最佳+大优资产为主】
表外授信·信用证·融资为（辅）（15天以内完成融资）
知「合规」之实，行「合规」之道
行「稳健」之道，走「价值」之实
秉承“合规、专业、诚信、创新”的理念，以稳健与价值为核心定位投资承销管理策略,持续提升企业实力，创新发展业务产品和服务理念，积极践行社会责任，全力将泰坦打造成为客户信赖、行业尊重、智慧前瞻，精品投行的卓越品牌。
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